公司6月21日公告非公開發(fā)行股票預(yù)案(修訂版)，預(yù)計(jì)向包括控股股東涂善忠在內(nèi)的不超過10名特定對(duì)象發(fā)行不超過8,784.06萬股普通股，經(jīng)2013年權(quán)益分配方案實(shí)施后，發(fā)行底價(jià)調(diào)整為12.55元/股，募集資金總額不超過110,240萬元，凈額不超過10.57億元。公司同時(shí)公告控股股東涂善忠認(rèn)購本次非公發(fā)行股票數(shù)量將不低于發(fā)行上限的10%，具體認(rèn)購數(shù)量將有雙方協(xié)商確定，且承諾發(fā)行結(jié)束后36個(gè)月內(nèi)不轉(zhuǎn)讓此次認(rèn)購定增股份。

　　2．我們的分析與判斷(一)園林產(chǎn)值長期將保持平穩(wěn)增長十八大三中全會(huì)公報(bào)將生態(tài)環(huán)境建設(shè)提到戰(zhàn)略高度，園林投資規(guī)模有望迎來加速成長期。我們測(cè)算：園林景觀行業(yè)未來5年市場(chǎng)規(guī)模復(fù)合增速保持15%以上，2015年行業(yè)產(chǎn)值將達(dá)4819億。園林行業(yè)與財(cái)政政策是影響未來園林行業(yè)規(guī)模的核心變量。

　　(二)戰(zhàn)略標(biāo)準(zhǔn)化、專業(yè)化、信息化夯實(shí)管理內(nèi)核公司通過"三化"夯實(shí)管理內(nèi)核，有望成為園林行業(yè)引領(lǐng)者。加強(qiáng)設(shè)計(jì)工序?qū)I(yè)化和施工方案研發(fā)，提質(zhì)降耗，提高產(chǎn)能周轉(zhuǎn)率；布局研發(fā)，提高苗圃培植、機(jī)械化施工水平，加快施工材料與流程工廠化、標(biāo)準(zhǔn)化，縮短項(xiàng)目工期；提高信息化精細(xì)化管理水平，設(shè)計(jì)施工資源模塊化，建立人才與技工長期培養(yǎng)體系。

　　(三)產(chǎn)業(yè)鏈與區(qū)域擴(kuò)張打造完整業(yè)務(wù)布局公司區(qū)域擴(kuò)張持續(xù)推進(jìn)，13年新設(shè)北京、上海、成都等13個(gè)分公司，全國布局基本完成，同時(shí)，產(chǎn)業(yè)鏈延伸戰(zhàn)略逐步落地，先后收購城建達(dá)90%股權(quán)與泛亞國際34%股權(quán)，設(shè)計(jì)產(chǎn)業(yè)鏈初具雛形。公司6月11日公告參股子公司泛亞國際已在香港聯(lián)交所預(yù)披露招股說明書，預(yù)計(jì)發(fā)行1億股，每股不超過1.2港幣，股份代號(hào)6128，預(yù)計(jì)于25日在香港聯(lián)交所正式掛牌上市。公司去年12月以1.07億港幣收購泛亞國際34%的股權(quán)，收購靜態(tài)PE約為8.3倍。泛亞國際將是香港聯(lián)交所第一家以園林設(shè)計(jì)咨詢?yōu)橹鳡I業(yè)務(wù)的上市公司，預(yù)計(jì)泛亞國際發(fā)售動(dòng)態(tài)PE約15倍左右。上市后將大大助益其自身業(yè)務(wù)發(fā)展及與普邦園林設(shè)計(jì)業(yè)務(wù)的協(xié)作，提升普邦14-15年度的投資收益。

　　(四)模式創(chuàng)新奠定可持續(xù)發(fā)展基礎(chǔ)公司大客戶戰(zhàn)略有助于訂單平穩(wěn)并平滑業(yè)績(jī)波動(dòng)，同時(shí)不斷在市政園林領(lǐng)域創(chuàng)新模式，13年5月公司與廣州南沙開發(fā)區(qū)管理委員會(huì)、鼎暉投資及建華置地四方簽訂《明珠灣區(qū)(珠江區(qū)域)開發(fā)基金投資服務(wù)協(xié)議》框架協(xié)議，開拓了基金引領(lǐng)園林項(xiàng)目新商業(yè)模式，引入地產(chǎn)公司與外部投資者聯(lián)盟運(yùn)作市政業(yè)務(wù)，有效分散項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)并提高回款保證。南沙開發(fā)區(qū)的合作框架建立了新的園林項(xiàng)目承接形態(tài)，有助提升公司承接城鎮(zhèn)化園林景觀項(xiàng)目的綜合能力，利于拓展公司市政園林業(yè)務(wù)的市場(chǎng)空間，增強(qiáng)公司市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力。

　　繼"南沙模式"后，公司又持續(xù)引入PPP模式承接市政園林項(xiàng)目。公司5月24日公告與淮安市白馬湖規(guī)劃建設(shè)管理辦公室簽署《淮安市白馬湖森林公園項(xiàng)目PPP合作協(xié)議》投資概算不超過10億元。其中建設(shè)單位、合作公司(普邦或與其他第三方戰(zhàn)略合作伙伴)分別投資15%、85%參與項(xiàng)目投資并按此比例支付工程進(jìn)度款(包括因人工或材料價(jià)格上漲帶來的工程投資額增加部分)。如工程變更超出合作公司出資額85%部分投資(白馬湖項(xiàng)目對(duì)應(yīng)為8.5億元)將以建設(shè)單位、合作公司分別50%的比例補(bǔ)充投資。工程完成后，建設(shè)單位將回購合作公司股權(quán)，同時(shí)白馬湖森林公園收入將作為支付收購款來源之一。

　　我們認(rèn)為PPP模式有如下創(chuàng)新：引入甲方和第三方直接參與工程投資與工程款支付過程，有助于減輕公司自身墊資壓力。項(xiàng)目結(jié)束后股權(quán)將直接被回購，保證在建項(xiàng)目資產(chǎn)的及時(shí)轉(zhuǎn)移和工程的竣工結(jié)算進(jìn)程。工程進(jìn)度款與回購款多重保障：建設(shè)單位以600畝合法建設(shè)用地使用權(quán)向合作方提供擔(dān)保，在獲取建設(shè)用地前由淮安市水利資產(chǎn)經(jīng)營有限公司為本項(xiàng)目分期工程收購款支付提供連帶責(zé)任保證。同時(shí)回購款也包含景區(qū)等現(xiàn)金流較為穩(wěn)定收入。我們判斷上述措施將極大保證該項(xiàng)目的現(xiàn)金流回款，公司拓展市政項(xiàng)目的穩(wěn)健特征得到進(jìn)一步體現(xiàn)。PPP模式有助于普邦加快市政園林領(lǐng)域的擴(kuò)張，在現(xiàn)金流量表不惡化的前提下實(shí)現(xiàn)業(yè)績(jī)的持續(xù)穩(wěn)定增長。

　　(五)股權(quán)激勵(lì)完善，增發(fā)助力新一輪成長公司13年股權(quán)激勵(lì)方案順利獲批并實(shí)施：隱含未來4年凈利復(fù)合增長需達(dá)31.6%。公司在手資金充足、加杠桿的能力與動(dòng)力皆備，2014年Q1期末資產(chǎn)負(fù)債率32.64%、貨幣資金8.1億元，本次公司定增募集資金11億元如順利實(shí)施，將極大增強(qiáng)公司的資金實(shí)力，有望在新一輪擴(kuò)張中占得先機(jī)。公司上市后首次啟動(dòng)再融資說明公司已駛?cè)氤砷L快車道，在市政園林領(lǐng)域拓展和模式創(chuàng)新的大背景下，公司提前啟動(dòng)再融資有助于后續(xù)市政園林項(xiàng)目施工的順利展開，把握先機(jī)，在加速擴(kuò)張的同時(shí)保持資產(chǎn)負(fù)債表和現(xiàn)金流量表的穩(wěn)健。

　　3．投資建議基于公司戰(zhàn)略規(guī)劃和近期的在手訂單情況，我們預(yù)測(cè)公司2014/15/16年EPS為0.73/0.99/1.40元，未來3年CAGR36.92%，根據(jù)行業(yè)可比估值及公司成長性，給予14年25倍PE，目標(biāo)價(jià)18.6元。

　　4．風(fēng)險(xiǎn)提示地產(chǎn)行業(yè)政策風(fēng)險(xiǎn)、應(yīng)收賬款風(fēng)險(xiǎn)、外延擴(kuò)張風(fēng)險(xiǎn)等。